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回光返照（第1页）

一叶落知天下秋”，任何一次金融危机都有先兆；“冰冻三尺，非一日之寒”，一场大危机不可能突然在健康的肌体内爆发，其先决条件必定是逐渐积累下来的。

有钱人家的司机开着汽车，竖着耳朵在收听“伯利恒钢铁”转手的新闻。他自己用20%的保证金买了50股“伯利恒钢铁”。经纪人办公室擦窗的清洁工停下了手中的活儿，两眼盯着自动报价机，他想用自己辛苦积攒的那点积蓄买几股“西蒙斯”。埃德温·勒菲弗（一个能说会道的股市评论员。那时候，他完全可以自称具有丰富的切身体验）正在讲述一个经纪人的贴身男仆在股市里赚了20多万美元，一名护士用她的病人为表示感激而给她的小费赚了3万美元，以及怀俄明州一个离最近的铁路有30英里的牧场主每天买卖数千股股票的故事。

——弗雷德里克·刘易斯·艾伦，《浮华时代》

研究美国20世纪前半期的知名历史学家弗雷德里克·刘易斯·艾伦曾用这样一段优美的文字来形容1929年美国那个炙热夏天的股市：美国已经进入全民炒股时代。

美国全社会的价值观已经被疯狂上涨的股市占据，人们将心思完全专注于如何赚钱。面对不断上涨的股指，由诸多保守经济学教授组成的哈佛经济学会改变了之前看空的观点，预测经济将会持续向好。不过，没过多久股市便发生了翻天覆地的变化，而这个学会仍坚持不可能发生严重萧条的观点，直到1929年11月，它还在肯定地宣布像1920年至1921年那样的严重萧条不在概率区间内，学会也不会被清算。哈佛经济学会由“死空”变为“死多”，并在下跌中不断强调自己看多的观点，直到自己被“清算”。

浸淫金融市场多年，深知一个道理：市场永远是对的！只有顺应市场，才能在这个市场赚到钱。然后，这是很多投资者投资失败的原因之一：过于沉迷于市场，悲喜过度，乐观时喜欢听虚幻的神话，对任何反对的声音充耳不闻。哪怕眼前只有皇帝的新装，也宁愿自己被贪婪迷住眼睛；哪怕只有点滴虚幻，投资者的市场认知也会不断被强化，压死骆驼的最后一根稻草来临之前，每一天都是好日子。

“不识庐山真面目，只缘身在此山中”。现在看来，当时的华尔街已经病入膏肓，但所有人都沉浸在股市上涨的喜悦中。面对可能的危险，只有美联储拿出了勇气。

1929年2月2日，美联储函告银行界：商业银行可以向美联储融资，但如果被美联储发现这种融资被用于市场投机，就必须“承担严重的责任”。2月7日，美联储继续致电投资者：投机性信贷等于利用美联储货币政策透支国家的未来，建议民众检举揭发此类行为，美联储将竭尽全力调查。

美联储已经向市场释放了信号，银行似乎感觉到了什么。整个3月，货币市场都在缩紧银根，银行开始提前收回贷款，尤其是经纪人贷款。此情此景，银行业一致判断联邦储备将造成短期利率持续高位，肯定不能放过这样赚钱的机会。资金拆借市场应声而起，证券经纪人贷款年化利率上涨到了14%。

股市对利率特别是短期资金拆借利率特别敏感，资金成本一旦提高，流入股市的资金就会减少，甚至引发资金由股市流出。

果不其然，华尔街闻声而动：3月25日美联储会议结束，道琼斯指数单日最高跌幅甚至达到20%；3月26日，市场出现了天量抛盘，纽约证券交易所竟然出现了单日8240674万股的换手量，这远远高于以往任何一个交易日的记录。当日，几乎所有投机者都接到了经纪人措辞强硬的电报，要求他们追加保证金。

中国古代有蔡桓公讳疾忌医的故事，其实很多事情一样，错误及时纠正，就可以避免造成更大的损失，却最终变成无药可救。面对狂热的市场，一系列动作可谓刮骨疗毒，如果美联储继续这种强硬的态度，那么胜利指日可待，1929年的大危机也不会那么惨烈。

然而，历史不容假设。3月26日，美联储莫名其妙地以官方名义发表了一篇类似散文的文章，以春秋笔法暗示当前货币市场拆借利率偏高，收回经纪人贷款是不理智的。“治疗”戛然而止，另一个原因可能是，此时的美联储已经无力回天。

1929年年初，美联储联邦债券仅剩2亿美元，要知道，美联储调控利率的方法不是直接指定利率，而是要通过公开市场操作业务，在货币市场通过买卖债券调控市场利率。联邦债券就是美联储调控的利器，卖出债券，收回资金（反之亦是），当时美联储每次在货币市场仅仅能放出几百万美元的债券，巧妇难为无米之炊。

3月27日，纽约国民城市银行宣布向短期拆借市场投放2500万美元，然后，以持续低一个百分点的力度依次追加贷款，以确保利率保持在“合理”的水平。货币市场拆借利率应声大幅下滑，华尔街心领神会。

疯狂的时候没有人能保持清醒，再伟大的人也可能被贪婪蒙住双眼。

1929年6月，布朗大学、哥伦比亚大学、康奈尔大学、哈佛大学、普林斯顿大学、宾夕法尼亚大学和耶鲁大学等几所常春藤大学联名发表了一篇在历史上臭名昭著的声明：“数百万投资者的评价对纽约证券交易所这个令人费解的市场产生了作用，他们一直以来的判断说明，现在的股票价格并没有被高估……股价达到并永远维持在一个高位。”

世界上从来没有永远，这是连三岁小孩都知道的道理，但几所世界名校的意思是：股指没有最高，只有更高。

8月，经纪人贷款达到了170亿美元，华尔街似乎还没看到尽头。9月初，美国电话电报公司的股价涨到304美元，美国钢铁公司股票的价格为262美元，通用电气公司股票的价格达到了396美元，纽约电话股票的价格涨到了256美元，经过拆股但未分任何红利的美国无线电公司调整后的股价为505美元。

根据联邦储备局的数据，放松管制后的一周内，经纪人贷款增加了1。37亿美元，纽约各银行向联邦储备银行贷款开展投机业务的资金迅速增加了6400万美元。一系列数字都在说明市场的信心，人们都认为没有任何风险。

也许正因为风险未知，所以才最可怕。9月3日，道琼斯指数最高摸到386。10点，随后开始下挫，人们普遍认为20世纪20年代的大牛市即将结束，随后经济状况出现了一些转机，股市也并没有像股灾那样极速下挫。

9月4日，在全美商业大会上，一位名叫罗杰·巴布森的金融统计学家预言：“崩盘迟早会发生，而且可能是令人恐怖的。”他还说：“工厂将会关门……工人将失业……恶性循环将会愈演愈烈，后果将是严重的经济萧条。”

巴布森身上有很多头衔：教育家、哲学家、神学家、统计学家、预测家、经济学家……如果在这些头衔前面加一些修饰词，只有“非著名”了。他同时从事多种工作而一事无成，得出上述结论的逻辑和方法也是一个谜。所以，巴布森的预测没有引起人们的重视，甚至予以嘲笑也不足为奇。

华尔街和市场给了巴布森一个耳光。

巴布森的发言没有迎来支持者的掌声，反而是遭到几乎所有人的嗤之以鼻和喝倒彩。有人称巴布森为“亏本先知”，有文章暗示巴布森精神病发作了。在《巴伦商业与金融周刊》的一篇社评中讽刺地说道：“任何领教过他以往声名狼藉的错误预言的人都不应该把他的话当真。”一家经纪行对自己的顾客说：“我们不会因为一名著名统计师毫无道理地预测股市将发生逆转而大肆抛售股票。”欧文·费雪从股利、投资信托的角度分析，最终得出结论：也许会出现股价下跌的情况，但绝不会出现崩盘之类的事情。

作为回应，股市也继续上涨。9月5日，蓝筹股的表现不错，投资者反而急剧减仓，导致纽约证券交易所的成交量暴增至556。528万股。随后的几天，上涨的股票曲线还像往常一样。9月12日，华尔街的股评指出：“昨天，主要板块股票价格的波动继续显示了股价大幅上涨后暂时进行技术调整的特点。”

接下来的几天，股指保持所谓技术派眼里的“高位震荡整理”：有几天保持强势，有几天表现欠佳。股价的振幅不大，缺乏稳定性，但市场上总有赚钱的机会，人们继续沉迷在赚钱的游戏中。回过头来看，当时已经出现下跌趋势，不过那时的人们却沉迷不知，继续着末日狂欢。

新的信托投资还在不断成立、进入市场，抱着发财梦进入股市的股民还在增加，经纪人贷款也在继续增长，只不过市场再也没有昔日的信心。

9月11日，《华尔街日报》发表了对当天行情的看法：在幻想要离您而去，而您也许仍能生存下来的时候，请不要放弃幻想，而是中止生活。这句话的作者是马克·吐温。

[1]刘建江，《股票市场财富效应研究》，华中科技大学博士学位论文，2006年。

[2]Cagan，Phili，“DeterminantsandEffectsofChangesintheStockofMoney，1875—1960，NationalBureauofEconomicResearch，1965。

[3]来源：根据RobertShiller个人主页综合整理。

[4]王书丽，《20世纪20年代美国股市由繁荣到萧条的一次轮回》，《历史教学》，2006年第8期。

[5]资料来源:Dow-JonesInvestors’Handbook，1966。转引自:RobertSobel，TheGreatBullMarket:WallStreetinthe1920s，NewYork:Norton，1968。

[6]RobertSobel，TheGreatBullMarket:WallStreetinthe1920s。NewYork:Norton，1968。

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