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,日本的证券公司彻底跌出了排名世界证券公司的前十位。
1997年末,东京证券交易所交易量的近40%由外国证券公司处理。1997年秋,四大证券公司之一山一证券发觉海外有2 000多亿日元的簿外债务,被迫自行宣告破产,四大证券公司就只剩下三家了。
但是,大藏省的金融机制还有最后的一个使命,那是个自杀性的使命。90年代初,大藏省决定应该进入亚洲市场。认为亚洲是日本的防备范围内,泰国、马来西亚、印尼的地价数十年连续上涨,看似完全符合泡沫经济的结构。
总而言之,日本将泡沫经济向整个亚洲输出了。这些国家就像80年代在东京、大阪那样,不计后果地融资建造写字楼、购物中心、宾馆等。东京三菱国际(香港)代理部长真田幸光说:“我们纯粹就是在吞噬资产。欧美人从盈利性的角度来管理资产。如果无利可图,银行就不会放贷。但是,我国银行即使对于收益不太好的企业,也一概给与融资。”
印尼、马来西亚在苏哈托、马哈蒂尔这样强硬派的领导下,由政府确定价值,命令投资者应该买什么,而且大家也都唯命是从。照大藏省的观点说,东南亚还没受到“现金流”这一洪水猛兽的侵袭,是最后的伊甸园。1994年以来,日本的银行对东南亚的融资增长到了原来的两三倍,其中大部分资金流入了韩国、马来西亚、印尼、泰国。尤其是泰国,其海外融资的一半以上来自日本的银行。
古代犹太人有这样一个笑话。问:“即使在冰上滑倒,复仇天使也仍然穷追不舍”,这个谜语的谜底是什么?答:“不要为了虚荣而被称为复仇天使。”大藏省的处境也十分窘迫。1997年秋,“复仇天使”挥舞着“真实价值”的火焰剑登陆东南亚,韩国、泰国、马来西亚、印尼的货币一夜之间崩盘。长期驯服的市场突然说崩溃就崩溃,苏哈托和马哈蒂尔束手无策,只能狂怒地观望。90年代,在日本潜伏发展了7年的大规模金融崩溃在仅仅几个月中爆发了。
第四章 泡沫经济:追忆繁荣岁月(3)
官僚的暗笑
证券交易市场的规模发生了怎样的变化呢?1989年纽约和东京股市时价总额几乎不相上下(东京证券交易所还略大些)。如果快进12年,观察2002年3月的情形,东京股市的总市值价总额只有纽约的四分之一强。更加无情的是,虽说为新股服务的场外市场发展速度趋缓,但纳斯达克本身却已成长为一个巨人。纳斯达克的总市值以令人惊奇的势头逼近东京证券交易所。2002年初东京证券交易所一蹶不振时,纳斯达克市场却反转直上。纳斯达克和纽约市场平均每月成交额合计超过东京的10倍。说到底,大藏省的体系存在着致命的缺陷,但泡沫破灭后,市场机制不健全已经是显而易见的了,可是很奇怪,大藏省却对改革不感兴趣。
问题在于银行和证券公司是以非现实的价值为基础。就像日本各村都建设堤坝上了瘾,银行也成了麻药的俘虏,一下子改变这一体系的话会出现剧烈的断瘾症状,难以摆脱,因此,作为日本金融大改革的一个环节,放宽限制并没有发展为根本性变革。
1996年,以改革为题发表讲话的大藏省国际金融局局长榊原英资宣布:“我们官方将全面放权。”据《华尔街日报》称,之后,榊原英资根据金融大改革构想,简单阐述了自由市场要如何开放,但他还含笑附加了一句:“当然我们不会允许市场混乱。”
在这里,我们来观察一下泡沫经济破灭所导致的各种后果中,导致浑身瘫痪的 “麻痹”现象。大藏省不可能使真正的金融大改革得以实施,究其原因,在于如果把合理性引入魔法的城堡,恐怕一切都会土崩瓦解。也有人认为,泡沫经济造成的损失基本上都是账面损失,不需要太过担心。但恰恰在日本,账面损失就是个大问题。金融界操作中最巧妙的业绩就是使账面资产膨胀。因此,当城堡的围墙一旦开始出现裂缝,大藏省就谨小慎微地行事,不能声张。
“簿价会计”是大藏省情有独钟的一种会计方式。这种方式是一直以买入证券、不动产的价格入账,而不是以时价计算。例如,以40元买进的股票,现在涨到100元,但账簿上记的仍只有40元。有盈利,却巧妙地假设没有盈利,并创造另一种假设,即“隐含收益”。在日本金融界,没有比簿价会计带来的损失更大的了。
“隐含收益”这一概念,以“隐含损失”的形式反弹回来。随着不动产公司的倒闭,那些土地就成了债权人的难题。银行不是依据现价每年将不动产的损失入账,而是始终以买入价记载,这在卖出时的瞬间,银行就不得不将这笔突如其来的巨大损失入账。
这一体系正在麻痹着不动产市场。银行虽然陷入现金不足的困境,但又不想变卖贬值了的土地,因为一旦变卖,就必须将损失入账,因此,市场接近于停滞状态。银行由于“隐含损失”不出售土地,对投资家而言,又认为地价尚未跌到可以赢利的水平,于是谁也不会去购买土地。
股市也陷入了麻痹状态。1989年新股发行总额达58 000亿日元,1992年下降到仅有40亿日元,即,约是3年前的,1998年虽涨到了2 840亿日元,但也只不过是10年前的5%。还有一个重要的统计数据就是上市企业的数目。东京证券交易所90年代的上市企业数维持在原来水平,纽约却增长了45%。
相对计算可得,1995—1999年间,东京证券交易所、大证两家新筹集到的资金(包括上市、增资)共计1 5000亿日元。而同期纽约和纳斯达克两家所获资金却超过60万亿日元。股票市场本来的目的就是向企业提供筹集资金的场所,从这一层面上看,90年代前半期东京证券交易所无异于停业了。
打鼹鼠游戏
90年代后半期,日本的金融体系也出现了变化的迹象。“簿记会计”逐渐向时价会计转变,不动产评估也开始引入新的方法:以盈利性为依据进行估价。但是,这一改革(日本几乎所有领域都是如此)进展缓慢,而且没有彻底实施,因此,金融市场结构与过去相比仍无根本性改变。在迎来了21世纪的今天,日本对于已被英美普遍接受的经济规则只给予极少的认可。银行、不动产公司将土地资产以不符合市场的价格列入资产负债表。如果以收益率计算,股市就不得不被维持在较高价位,大企业对这一体系惟命是从,决不兴风作浪。我总觉得这是彻头彻尾的犯罪,日本却顺当地将其贯彻始终。西方经济理论家们像相信物理、科学一样相信普遍的金融规则,他们对日本的做法简直哑口无言。
所谓金钱,很大程度上受到社会、价值观等所左右。单纯从经济理论上说,破产的银行理当关门,但如果因为政治上的原因而要使这些银行继续生存下去,即便是破产的公司也能继续从事日常业务;脱离现实的土地价格、证券价格若能被大众接受,那破产公司也能存在下去。
这样,在多种领域中被制定出来的价格进行互相扶持,结果就是“麻痹”。另一点不能忽视的是泡沫经济的崩溃是一个非常缓慢的进程。通货紧缩开始时,大藏省用尽一切手段以期控制崩溃局面,其控制手段确实高明,日本看似只受了一点小创伤。
回顾战后日本的成功,就会发现金融法则绝非普遍性真理。凭借命令型资金供给体系,与金融法则不相符的金融制度也能很好地发挥作用。但是在泡沫经济崩溃后的麻痹期,仍将违反金融法则贯彻到底的话就会产生反作用。有趣的是,疼痛在不曾预料的地方出现了:日本表面上仍维持其金融体系——破产的银行仍照常营业,股市也看似平稳,但是,问题钻进地下到别的地方冒了出来。
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