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第1部分（第1页）

第一章　金融市场的理性声音（1）

第二次世界大战可能是有史以来最为残酷、损害严重的全球性灾难。它对人类物质财富造成了怎样的创痛，正是本书所要研究的主题。本书要集中讨论证券问题，看一看它们是否真能起到财富保值与提高购买力的作用。本书还要论及有钱人究竟需有何种“多样化理财方案”的水平，才能切实保护他们所拥有财富的购买力。

在探讨上述问题时，我们惊奇地发现证券市场的几个主要竞争者（美国、英国、德国和日本），以出人意表的洞察力，分别揭示了战争中具有里程碑，甚至史诗意义的转折点。

今天，人们普遍持有这样的看法：一般大众，特别是股票市场中的大众是缺乏理性的动物。但是，如果你学一下历史，研究一下社会心理学，你就会得出这样的结论：大众自有大众的大智慧，证券市场恰恰就是大众智慧的一个缩影，我们对其发出的信息必须认真研究。当大众发出的信息隐含其意愿时，这种研究就尤为重要。

对所谓“大众疯狂”的贬斥之论可谓汗牛充栋，不一而足。事实上，这种观点已深入人心，蔚然成风。然而，这种观点却遭到了詹姆斯·索罗维基的驳斥。在其创意独到、见解深刻的著作《群众的智慧》一书中，索罗维基指出：我们需要尊重的，恰恰就是这种大众的集体判断力，以及大众直觉。

查尔斯·麦基有一本名著，题为“非同寻常的大众幻想与群众性癫狂”。每一位投资家都将此书奉为金科玉律。该书最著名的一段语录当然就是这样几句：“人们都说人类是集体思考的动物。我们将会看到，人类一凑到一块儿就会精神错乱，除非他们单独待着，才会一个接一个地慢慢恢复理性。”弗里德里希·尼采也说：“作为个人，罕有精神失常者；作为群体，罕有理智健全者。”

大众行为学的另一经典著作，当属古斯塔夫·勒庞的《大众心理研究》（出版于1896年）。假如真有“高贵独裁者”这号人的话，勒庞可以算做一个。勒庞相信，大众难免要胡乱决断，鲁莽行事。勒庞这样写道：“群众永远都不会做出需要高智商才能做成的事情。比起独立个体，他们永远逊一筹。”勒庞所谓的大众在本书中是广义的，包括任何可以作出决定的团体。

对大众理性的轻蔑可谓根深蒂固。有一句查无出处的俗语是这样说的：“一个人还算清醒，人越多越糊涂。”此外，还有那位自称是投资天才的伯纳德·巴鲁克也跟着起哄，引用德国诗人兼哲学家弗里德里希·冯·席勒的话说：“不管是谁，只要是独自一人，他就聪明又理智，可是一旦成了群众中的一分子，他立刻变成了一个大笨蛋。”还有，苏格兰历史学家托马斯·卡莱尔也说：“我可不相信无视个性的、所谓的集体智慧。”

大众一旦变得扰乱秩序、充满暴力、粗鲁狂躁，它就堕落为暴民了。“暴民”一词来源于拉丁语“mobile　vulgus”。由此可以作出这样的推断：一群群众，特别是一群暴民，极易为人所利用，转而追求某种危险甚至邪恶的事业。群众或团体得此恶名并非全无根据，但是那些所谓专家却对这样的情况视而不见：当我们要求大众进行独立而理性的判断时，其结果是令人意外的。换句话说，勒庞之流的冷嘲热讽、毁损贬低大多是不正确的。txt电子书分享平台

第一章　金融市场的理性声音（2）

在今天的投资领域，只要一提“大众”一词就带上强烈贬义。每个人都不想成为“大众”中的一员，因为大众永远是错的。在基金行业里有一句格言：“绝不要跟风交易。”投资家、策划师、经济师这些专业人士打从心里不相信大众智慧，有时媒体也是这样。

相反，人们更乐于进行逆市交易，也就是说，大众做什么，我就反着来，因为大众愚不可及，往往作出错误的决定。如果大家都在做多头，那我就要做空头，反之亦然。投资家们殚精竭虑，感情用事，以期达到特立独行的效果。策划师和经济师们经常在其报告的序言中，大言不惭地说自己的观点如何与众不同，好像只要能标新立异，什么分析不分析就不那么重要了。针对这种日渐流行的逆市交易论，当代世界最棒的投资家之一乔治·索罗斯有一回这样说道：我自己可是个“反逆市交易者”。

不言而喻，人类总容易模仿他人，总容易受喜怒哀乐的情绪影响。投资家和投机商们贪婪不已，惊惧不安，在股市中蜂拥而上，盲目竞价，这样的情况时有发生，最终会导致价位虚高，产生泡沫。然而，我们随后要在本书中明确地指出，并认真讨论，这种情况并不能否认投资大众具有超于常人的直觉，特别是对于长期投资有过人感知力，因而其判断力应该得到应有的尊重与认同。

金融市场对战争的预测

直觉、本能和常识在进行预测时能发挥巨大作用。但是我们可以发现，权威的预测不可信，市场本身的智慧才值得重视，因为那是许多个体独立见解的集合，这样的判断我们才更应关心。早在1940年夏天，伦敦股市就推断出英国不会被征服，虽说那时还未发生不列颠战役，许多英国人感到完全悲观绝望。股票经过长期低迷，在6月初抄底返升，虽然直到10月份形势才明朗，可以肯定德国人在1940年不会入侵。直到18个月之后发生珍珠港事件时，人们才相信英国最终会获胜。

与此相似，德国股票市场虽然处于“警察国家”的严密监控之中，人们也能理解1941年10月德国的征服已达顶点。这是一种不可思议的洞察力。要知道当时德国军队看上去是战无不胜的。德国军队从未打过一次败仗，从未被敌人击退过。当时，谁也没有感觉进攻苏联会从胜利走向失败。事实上，12月初一架德国巡航机已经瞥见了莫斯科的屋顶，与此同时，德国控制的欧洲领土已经超过神圣的罗马帝国时代，谁也没想到所有这些最终会化为泡影。

纽约股市认识到1942年5~6月的珊瑚海与中途岛战役所取得的胜利是太平洋战争的转折点，1942年春天，证券市场正在走出低迷，不过我查阅当时的报刊或军事专家的评论，却没有发现这样的观点。对失败与投降的连篇报道引发人们对战争决策者，以及战地指挥官的激烈批评。聪明的媒体人忙着写他们所谓的新闻，根本没有注意到珊瑚海与中途岛战役的重要性，事实上，那是日本庞大帝国建设及其攻击美国计划的衰落点。

事实上，美国媒体从战争一开始就接连犯错。《纽约时报》根据美国作战部所提供的资料，在珍珠港事件发生后的几个星期里，大肆夸耀盟军一些微不足道的胜利，而对太平洋舰队的损失则有意少报道。例如，珍珠港事件发生的5天后，即1941年12月12日，该报打出通栏标题：“美国对日全面开战，击沉两艘巡洋舰，重创一艘战列舰”。报道说，被炮击的那三艘舰里有一艘是战列舰。这纯粹是胡编乱造，其实只有一艘小型日本驱逐舰被击沉。

第一章　金融市场的理性声音（3）

金融市场与专家的博弈

然而，在回到大众理论议题时，经济学与政治哲学家弗里德里克·哈耶克于1945年发表了一篇文章，反驳当时流行的中央计划经济学说。在文章中，他指出中央计划经济无法作为价格杠杆有效地推动经济发展。他认为中央计划者不可能将一个庞大人口所发生的零零碎碎、各不相同的信息资料汇总起来，不管是人还是电脑都无法做到这一点。“好的”经济决策只能由价格杠杆来完成。市场之所以行之有效，就是因为所有相关信息（包括主观偏好）都要通过价格机制来汇总，进入单一市场评价系统，这一系统虽非尽善尽美，但还是比任何人脑或电脑编程出的数字更有作用。

将信息来源进行分解相当重要，因为它是哈耶克所谓的“隐性知识”——一个决定性的生成因素。隐性知识乃是个人凭直觉所获得的知识，可以在某一特定地点、职业或生活方式中获取。正因为它带有明显的直觉性，因而很不容易对其进行总结，用来交流，事实上具有这种知识的人可能自己还不知道已经掌握了隐性知识。然而，这种知识非常有用，因为它反映了全球各色人物极其深刻的生活经验。

这种洞察力就是有效市场假说的基础，但它只是一种观察，并非一种结论。正如乔治梅森大学法学院名誉院长亨利·曼尼最近指出的那样，它无法解释这样一种理论：如此之巨的海量信息是怎么有效地归纳，汇为商品与服务价格的。他这样问：“加权平均数是怎么得来的？”他又说：“有效市场假说几乎完全基于经验观察，从未提出过任何理论来解释市场为何如此有效。”曼尼的回答看来可以这么理解：大众智慧的结果。

索罗维基在其《群众的智慧》一书中令人信服地指出：群体在作出决定时往往要比天才专家更正确。换句话说，“多数比少数要聪明”。他指出，那些专家充满偏见，视觉有盲点，另外专家在进行预测时，其自信度往往带来不可信度。虽然不能保证，但是一组个性特异、观点独立、动机不同的人群可信性要比某一个人，甚至一群专家更大，更能帮你作出最好的决定。还有一些心理学家指出：如果你向一大群人提出问题请其决断，结果你得到的平均答案要远优于一群专家所给出的答案，不管那些专家如何德高望重、认真研究、博闻强记。不管是人群，还是大众，或是市场，都需要具有多样性，广大投资家从自己的经验中获取信息，并在各种环境中进行调整。股票市场提供了一套行之有效的汇总系统。这种集合判断系统如果碰到个人怀有某种正确激励时，就最为有效。股票市场中的投资家总和就是社会学者所谓的“复杂适应系统”。正如市场策划师迈克尔·莫布森在其优秀论文中所指出的那样：复杂适应系统给我们上的最重要的一课，就是你不能把个别加到一块，就以为得到了全部，全部要大于个别之和。

许多人以为只要跟专家或其他老道的投资商交流一下就可以了解市场，但问题是如果市场真是一个复杂适应系统，那些个别的经纪人就可能提供不了什么好的建议帮你在股市中摸爬滚打。这就是为什么我总是说一定要倾听市场呼声的原因，换句话说，紧要关头，你要观察市场做什么，别理专家或股评家在那里信口开河。　。。

第一章　金融市场的理性声音（4）

股票市场的理性

曼尼与索洛维基都强调，竞猜的参与者必须多样化，他们的判断必须是自我判断，与别人毫不相干。同时，参赛者必须“关注”要猜的问题。在竞猜中，要给予他们一定的物质奖励。他们不能胡猜，也不能坐在一起交换看法，思考正确答案，最后达成一致意见。如果他们这样做，那他们的判断就是“群体思维”了，那是恶名昭著，毫不可取的一种思维。群体思维所作出的决断，总是要比个体集合所得出的结论差得多。只要适当核对总结，我们就能看出大众思维的效果完全相反。

詹姆斯·莫尼特对行为金融学有精深研究，并写了大量论著。他认为上述观点虽然正确，但要在一些严格的条件下才能成立。莫尼特认为，必须满足三个条件：第一，人们必须不受他人决定的影响；第二，答案正确的概率，要与所有其他人的答案正确概率无关；第三，参赛者必须不受自己投票倾向的影响。我得补充一句：要想作出好的团体决定，则团体中的大多数人必须不知道，也不关心团体中其他人对这一问题会怎么想。换句话说，大众天生具有一种集体智慧，它有先见之明，但你必须小心挖掘才会发现。在做长线的情况下，股票市场的价格走向就是一种高效的集体机制。

在某种意义上，承认这一观点的正确性，是否就是全民选举时所体现的最基本的民主要义呢？民主之所以可以预测，就是因为我们相信大多数百姓所作出的决定要优于统治精英。股票市场实际上就是投票机器。我觉得这类群体直觉的智慧经常会反映在股市对人类历史事件反应的波动上，在重要历史关头尤甚。正如索洛维基所说：“我们说大众有智慧，并不是说一个团体总是给你提供正确答案，而是说以平均来算，大众总是要给出较好的答案，好过任何个人所给出的答案。”日本股票市场在第二次世界大战表现极佳，而法国证券交易所却在1941年预言德国占领法国后，经济会走向繁荣，结果是大错特错。

要研究大众是否有智慧，股票市场实为优良范例。我们说的不是那种小聪明，而是指那种对重大事件的洞察力。股市中包罗万象，有各色人等，即使是在第二次世界大战时期，世界上一些重要证券市场中至少都有数万股民。由于众多投资者的多样性，由于这一离散团体的组成五花八门、看法各异，因而在进行决断时这一团体就会运用多种直觉。此外，大众团体比较有知识，信息掌握得也比较充分。当然并非所有投资者都是火箭专家，然而，他们并非都是傻瓜。他们有足够的钱进行投资，单此一点就足以说明他们会依某种自然规律进行判断，作出决定。最后要说明的是，这一群股市大众完全达到了动机标准的要求，因为它在进行决断时动用的是自己的钱。这是一群狐狸，并非一群刺猬。

结果就是股票市场成了深谋远虑的老家伙。有时在最紧张的时刻，它会惊慌失措、举止疯狂，有时它还会进行非法交易，形成一大堆泡沫。个体投资者或一小帮投资者可能失去理智，但是从长线来看，整个股市基本上是理性的。正如莫洛辛所说：“我们必须小心从事，不能因为某个人的不理智，就推断说整个股市都失去了理智。”

事实上，正是投资者怀有的极度恐惧与贪婪才造成股市的繁荣，越走越高。但是，在改变生活的技术发展过程中，总会产生一定程度的投资狂热，比如19世纪人们对铁路的投资热，到20世纪衰退时期对科技的疯狂追逐。回首当年，即使在2000年的非理性时期，股市作为一个整体，也表现出了一定程度的理性。当时科技股与网络股虚高不下，而一些过气产品的股价则被杀低到可笑的程度。对于个股而言，我认为大众并非最佳的评价者。

然而，如果我们抹去战争硝烟，挥开统计数字的迷雾，就会发现股票市场具有一个灵敏的大鼻子，它的直觉可谓惊人。这就是为什么当情况悲观，坏消息不断时，有些股市老狐狸就会这样说：“股市反响不错”，或者是：“股市反响不佳。”最经典个案就是20世纪40年代，当那场20世纪最严重的危机发生时，世界主要股市对轴心国兴亡的反应。

我认为股票市场具有独立、多样和离散的特点，它所作出的判断是以金钱利害为动机的，其最后决定是建立在集体决定的基础上的，所以，它绝不是什么乌合之众，也不是一般的小团体。这当然不是说股市总是聪明非凡，从不出错，也不是说在短线上它从不判断失误。我是说，股市一般而言是决断正确的，我们应对其决断认真关注。对这一论点的最好测试，看它是否可以当做财富保值器，就是第二次世界大战。那是一个充满惊慌与恐惧的时代。在下一章里，我要论述一下当时世界是怎样被恐惧笼罩，不安情绪是如何使股市陷入低迷的。

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第四章　伦敦股市与战争（1）

正如

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